去年的一次访谈中，有童鞋问是看好A股还是港股，记得当时自己的答复是A股。现在回头看做这种占卜预测真是无聊(下次再有人问这样的问题，自己一定会选择无知摇头)。从2022年10月到今天，恒生互联网指数完全跑赢市场。

(资料图片)

好在基金篮子里存了几只港股的金蛋，好在我们对公司投资逻辑的认知没有动摇，并在市场低位反复中加了一些仓位。

2022年12月29日在整理《2023中国资产将领跑全球》一文中，我们对[离岸中国资产]进行了加粗标注。

近期恒生指数跑赢市场的原因是什么，以下文章从资金指标、盈利指标和情绪指标三个方面进行了解读。但我们内心最认可的就是两个字：便宜！当估值创下97年以来的历史新低，当股息收益率超过10%，当资产本身还在快速成长，这个世界上还有哪里存在如此诱人的捡钱机遇？当全世界的聪明钱认识到这一点的时候，港股最深的洼【底】迅速被填平。

暴跌本身就会创造价值。这是我们一贯强调的观点。机构投资者可能会强调择时，我们的观点却是“择股不择时”“择时已经没有意义”。平时喜欢的宝贝打折了，便宜了，该出手时就出手，如果犹犹豫豫大概率会错失良机。这一轮港股的回暖，再次让我们认识到了这一真理：好东西卖得便宜才是硬道理！不要想着择时，只要宝贝够便宜，会有人帮你把股价的洼【底】填平。时间自由天定，我们做好选股投资的事情就好。

尽管如此，本文还是希望从框架的角度、历史经验的角度对港股投资做一次系统的复盘和展望。

港股的投资框架主要看三个指标：资金指标，盈利指标以及情绪指标。

资金指标

2021到2022年压制港股的因素主要有联储加息及长端利率的上行，以及资金持续从港股外流，港币承压。到了2023年，首先，通胀压力下降，联储在下半年有可能藏弓。第二经济衰退压力导致美债的长端收益率见顶。第三美股基本面承压，第四港美利差转正，港币汇率提升……各项资金指标均显示有进一步催化港股资金环境正在回暖。

美债的长端收益率目前已经见顶，到了4.2%的高点以后目前就开始回落，这推动了整个港股有一个比较大的调整。在2022年，到了十月份是一个分水岭，十月份的时候港美利差转正，然后持续扩大，我们也看到了转正的时点基本上对应了港股的一个低点，之后随着利差的扩大，港股逐步开始反弹。

展望2023年，随着中美基本面及货币政策差异的拉大，港美利差有望保持高位，甚至有可能继续扩大，这将为港股配置带来机遇。

盈利指标

在盈利指标中前期压制因素比较多，包括产业政策以及疫情防控对于宏观经济的一个压力，到了2023年，第一防疫和地产政策出现了持续优化；第二数字经济持续得到政策的支持、推进；第三互联网企业降本增效，财报业绩显示改善；第四经济增长目标逐步的提升，稳增长措施强化落地。短期催化剂，12月中央经济工作会议其中有一些政策可能会逐步地落地。另外一方面是数字经济绿灯的案例出现。

稳增长政策持续发力，经济复苏的预期增强。无论是从疫情防控政策的优化，新十条的出台，到供给端的三支箭逐步落地，需求端放松限购限贷政策购房补贴。从12月的政治局会议、中央经济工作会议都可以看高层对稳增长的重视。港股，尤其是主要业务在内地的互联网企业，内地经济的恢复将会让直接受益，这就给他们带来了盈利指标上的改善预期。

3月16日是数字经济互联网的政策底，当时金融委会议专门提到了对于平台经济的内容，有关部门要按照市场化、法治化、国际化的方案方针，促进平台经济平稳健康发展，提高国际竞争力。当时没有觉得市场到了政策底，后续随着四月份的中央政治局会议，五月份的政协会议，到了七月份的中央政治局会议分析研究当前经济形势和经济工作会再次提到了要助推平台经济的健康持续发展。最近一次是12月16日的中央经济工作会议。通过这次会议，投资者对于数字经济政策上的逐步地优化以及支持也是有了更强的信心和预期。12月16日会议对数字经济是这样描述的：要大力发展数字经济，支持平台经济在引领发展，创造就业，国际竞争中大显身手，抓住全球产业结构和布局调整过程中孕育的新机遇，勇于开辟新领域，制胜新赛道。

22Q1以来头部互联网企业净利润率大幅回落，到了Q3相较于预期都有一个大幅的提升，也是超预期的回升，原因主要是在互联网企业内部的降本增效，销售费用、管理费用、营业成本进行了积极的优化。从22Q1到22Q3的实际净利润率的走势看，腾讯控股的净利率从19%上升到了23%，阿里巴巴从11%上升到了16%。互联网企业在盈利端已经出现一些非常好的迹象，盈利底已经清晰可见。

情绪指标

2021到2022年压制港股的因素主要是中美关系，包括美国的监管机构对于中概股的审计监管。到了2023年，中概股的审计出现较大的优化向好发展，包括俄乌冲突影响逐步降低，中美的关系在元首会面有了大幅的缓和。同时，港股上市公司的持续大规模回购也提振了市场情绪。短期催化剂主要是中概股审计进展，中美常态化的交流。

情绪指标强调三点：

一、PCOB对中概股审计的优化，8月26日证监会、财政部已经正式宣布了签署合作协议。12月15日PCOB发布正式声明，历史上首次获得对中国公司进行全面检查的权利，这意味着中概股退市风险的解除。

二、地缘政治担忧的显著改善。地缘政治担忧是港股估值压制的重要因素，临近12月的时候，俄乌冲突进入常态化。政经形势变化后，前期由于担忧风险而流出港股市场的资金开始回流。外资对于港股市场是非常重要的一个参与者。港股也在地缘政治担忧显著改善后有了比较大的回升。

三、回购。特别是在2022年9月10月，回购规模达到了185亿和144亿，创下了2008年以来的新高和次高。通过复盘历史上港股每月的回购金额，发现当回购金额比较大的一些时间点其实都对应了底部的一个信号。通过回购量的数据，我们也可以判断市场在中短期靠近底部的区域，这是从历史上复盘得到的一些经验。

恒生互联网指数：即将收复失地

港股公司的研究，很多朋友觉得鞭长莫及，我们希望投资者可以多多关注指数。我们今天重点想说的是恒生互联网指数，该指数共包含30只成份股，总市值达到了8.2W亿，单只成份股权重上限为12%。

恒生互联网指数前十大权重股包括阿里巴巴、快手、京东、美团、腾讯、网易、百度、哔哩哔哩、商汤；从网上消费到社交，短视频，游戏，搜索各个领域涵盖了中国各细分领域的互联网巨头；从四级行业来看，细分的赛道也是相对百花齐放，包含了互联网零售，互联网软件与服务包以及家庭娱乐软件，其中占比较高的是互联网零售35%和互联网软件与服务35%。

该指数在2021年到2022年10月份回撤幅度达到了74%，情绪宣泄非常极端。上次的大幅下跌是从2017年11月到2019年1月，当时最大回撤达到了41%，但在2022年的7月份就回到了前高，修复时长大概500多天。这次回撤幅度大，修复的弹性空间也更大。

纳指和恒生互联网指数有比较高的相似性—都是科技股的龙头股为主，而且互联网的权重都比较高，主要投资者都是海外的一些投资者，市值分布也具有相似性。通过复盘纳斯达克指数从1985年发布以来的极端的情况，发现纳斯达克在历史上最大的跌幅是在2000年的互联网泡沫期间，当时最大回撤达到83%，最终也是得到了修复。其余的历次冲击后也都成功收复了失地。从市场的特性来看，相信恒生互联网指数也将再次收复失地。

从长期走势看，恒生互联网指数具备比较强的进攻性，弹性也是比较大的，在历次的科技行情中是有比较丰厚的超额收益。尽管2021年以来回撤幅度非常大，可以说是历史级的一个回撤，但是从指数发布日以来还是跑赢了恒生指数、上证指数等宽基指数。

总之，无论从资金、盈利，还是情绪指标来看，2023年的港股都出现了边际改善的迹象，港股中国资产对应的指数投资可以按越跌越买的思路进行配置。

（文章来源：Buffett读书会）